【セミナー開催レポート】
日本株はもう割高か？プロに学ぶバリュー株の見極め方
2026年6月25日（木）に、ネット証券大手5社×アセットマネジメントOne×三井住友DSアセットマネジメント×東京証券取引所共催でセミナーを開催しました。
今回はゲストにエミン・ユルマズ氏をお招きし、マーサー・インベストメンツ・若槻学氏、アセットマネジメントOne・安西慎吾氏、三井住友DSアセットマネジメント・ファンドマネージャー・部奈和洋氏、東証担当（金融リテラシーサポート部 山口）が登壇、司会進行は国山ハセン氏にご担当いただきました。
※本記事はセミナーの一部を抜粋したものとなります。
下記のアーカイブ動画もぜひご覧ください。
※当動画は、2026年6月25日に配信したセミナーのアーカイブ動画であり、講義内容及び講師情報等については同日時点のものとなります。
○第1部：日本株を取り巻く環境と今後の見通し
ハセン：
グローバルの視点で見ると、実際に海外投資家が日本株の魅力に気づき始めたので、日本株の上昇トレンドになっているという側面もありますか。
若槻：
足元のところは分かりませんが、5、6年前からのトレンドでみると、そういう側面はあると思います。日本株の魅力は、割安な銘柄がたくさんあって、その割安性が修正される蓋然性があることです。ではハセンさん、割安であることにはだいたい理由がありますが、日本株はなぜ割安だと思われますか。
ハセン：
まだ正当な評価を受けていないからかと個人的には思っています。
若槻：
それもすごく重要な要素です。加えて、（各企業が）あまり儲かっていないから人気がないという部分もあるかと思います。
ROEという指標はざっくり言うと（企業が）儲かっているか儲かってないかという指標になります。上図のスライドで見ると、これが全世界株式に対しマイナスなので、日本企業は海外企業に比べ儲かってないということを示しています。ここがグローバル並みになれば、その割安は是正されると考えています。
ROEは、当期利益を自己資本で割ったものです。自己資本は元手、当期利益は儲けです。ROEが高いということは、少ない元手で大きく儲けるということになります。ROEを引き上げるためのポイントは2つで、元手を減らすか、儲けを増やすかです。そのようなことが本当にできるのか、下図にてご説明します。
こちらは日本の上場企業のネットキャッシュをAIで推計したもので、要はお金が余っているかどうかを示しています。このデータによると、日本企業が、先ほどのROEの分母である自己資本の元手のところで現金をたくさん持っているということを表しています。ROEの分母を減らすという意味だと、この余っている現金を株主還元で株主に返せば、分母が減ってROEが上がるということになります。これは比較的簡単にできることで、今までも行われてきました。
もう1つは分子の方になりますが、余った現金は利益を生みません。設備投資をして工場を建てたり、M＆Aをして儲かる会社を買うと、ROEの分子の儲けが増えるため、ROEが上がります。
現金があるということは選択肢があるということで、ROEを上げるポテンシャルがあると考えています。
ハセン：
とりわけ大企業は、現金を多く保有しているというのは、よくニュースで聴きますよね。今後その現金を使ってどこに投資をして、それがどれくらいリターンを生むのか。これは今後の日本経済にとって重要なポイントですよね。
若槻：
これまで日本はデフレだったので、現金を多く持っておくことは、日本企業としては適切な考え方でした。一方でインフレとなれば、現金を保有すること自体がリスクになり得ます。これをどうやって有効活用するか、活用できないのであれば株主に返す、ということが重要になると思います。
ハセン：
その他、ROEを上げるためにどういう取り組みが考えられますか。
若槻：
ROEを上げるということ自体を日本は政策で後押ししている部分があります。
一連の政策として示したものがこちらです。
（1）スチュワードシップ・コード
企業の持続的な成長を促すための、機関投資家向け行動指針のことです。ここでインパクトがあったのは、機関投資家が議決権行使のガイドラインを作り、経営者の退出ルールを作ったことです。一番代表的なのが「ROE5%ルール」で、ROE5%を達成できない場合、取締役選任議案に対して「反対」を機関投資家が突きつけるようになりました。
（2）スピンオフ税制と企業買収における行動指針
スピンオフ税制は、企業が儲からないビジネスを売却しやすくする制度、企業買収における行動指針は、企業が儲かるビジネスだと思ったら買いやすくする制度です。これらによって事業ポートフォリオの見直しがしやすくなります。そうすると、儲かる事業ポートフォリオにしやすくなるため、そういった意味で、政策の方でもポジティブな後押しをしているということになります。
（3）東京証券取引所の要請
資本コストを意識した経営をして、企業価値を上げてくださいという要請ですが、その裏にあるメッセージとしては、上場しているのであればきちんとROEを上げてくださいということです。
（4）Canonショック
海外の投資家から「日本は本当に変わったのか？」と聞かれた際、象徴的な事例として挙げられるのが「Canonショック」です。
世界的知名度を持ち、創業家出身かつ経団連会長も務めたカリスマ経営者の取締役選任決議において、あわや否認されかけるという事態が起こりました。主な反対理由は「取締役に女性がいないこと」でした。
かつての日本企業では考えられなかったこの出来事は、「議決権行使（株主の意思表示）を意識しなければ、もはや上場企業としてやっていけない」という強い危機感を日本の経営者に植え付けました。
上記（1）で言及したROE5％ルールについて、今はすっかり浸透してきていますが、導入された当時は、ROEって何？と尋ねる経営者もいました。
ハセン：
シンプルに言うと、ちゃんと稼ぎましょうということですね。
エミン：
20年前にホリエモン（堀江貴文氏）がフジテレビの経営権をめぐって敵対的買収を仕掛けた時代は、株主の主張は通りませんでした。しかし、この20年で日本は大きく変わりました。かつての「関係者（ステークホルダー）最優先」の時代から、「株主こそが企業のオーナーである」という認識へとシフトし、それが現在の株価上昇という結果に表れています。
若槻：
まだ日本株は改善の途中ですが、ROEはまだグローバル株から見るとまだ若干低い水準にあります。先ほど申し上げた内容を少しずつ改善していくとグローバル株並みにROEが上がっていくと思います。改善のステージに入ってはきましたが、まだその途中であるという認識です。
ハセン：
今日のテーマはバリュー株がキーポイントになっていますので、そのパフォーマンスを見てみましょう。こちらは2000年以降のスタイル別の指数の比較チャートです。バリュー株は長期で見ても大きく上がっていますね。
バリュー株の上昇はやはり東証による要請も、要因の一つといえると思います。山口さん、実際に東証はどのような改革を行っているのかご説明いただけますか。
山口：
東証の改革にはいろいろありますが、まず節目となったのは、市場区分の見直しです。
昔は東証1部、2部、マザーズ、ジャスダックという区分だったのが、2022年の4月からプライム市場、スタンダード市場、グロース市場という3つの市場に再編しました。
目的としては、各市場のコンセプトを実現することでより魅力的な日本株市場にし、上場会社の企業価値の向上を支援しつつ、日本を含め世界中の様々な投資家から支持されるような市場にしていきたいというものです。
2023年から、プライム市場とスタンダード市場の全上場会社に対して、資本コストや株価を意識した経営の推進をお願いしました。2025年からはグロース市場改革にも着手しているというのが一連の流れです。
ハセン：
資本コストを意識した経営、ということですがここをもう少し詳しく教えてください。
山口：
まず、資本コストとは何か？について解説します。
企業の資金調達方法には、銀行からの借入と株式で調達するという2つのやり方があります。
借入には金利というコストがある一方で、株式で調達する際にもコストがあります。
それが資本コストで、投資家が期待しているリターンを指します。投資家から見たらリターンのことですが、企業目線でみるとある意味コストになるので、資本コストという表現をしています。難しい点は、明確に定められた水準が無く、企業が把握しづらいことです。資本コストを把握するうえでは、投資家・マーケットと対話をすることが重要になります。
まず自社の資本コストや市場からの評価、資本収益性等を現状分析していただき、今後どのように改善していくか、計画を開示していただくというのがお願いの内容です。
その上で、その計画を実行していただき、投資家と対話をしていただいて、フィードバックを得て、定期的にアップデートする。そのサイクルを回していっていただきたいということをお願いしたのが2023年の3月です。
ハセン：
実際、株価への影響は実感としていかがですか。
山口：
上図は計画の開示ステータスによってどのような株価の変化が起きているかというのを示したものです。
プライム市場に上場している企業に関するものですが、青色が、改善計画を開示した企業のパフォーマンスで、2022年の4月に市場区分をしてから、2025年12月末時点で83%となっています。赤色が、その中でも事例集（機関投資家等から評価を受けている事例をまとめたもの）に掲載された企業で、プラス157%となっています。
初回開示済、もしくはアップデートしている企業は2023年12月末から比べるとかなり増えており、プライム市場だと9割以上になっています。スタンダード市場でも5割の企業が初回開示済、もしくはアップデートをしています。
ハセン：
東証改革をして、改善は見られていますか。
山口：
PBR1倍割れの企業は、プライム市場だと2022年7月に50%だったのが2026年3月に27%に減っています。スタンダード市場だと64%から49%になっています。
ROE8％未満の企業に関しては、プライム市場だと47%から43%に、スタンダード市場だと63%から60%に減っています。
ただ、ROE、PBRはやはり諸外国と比較すると、依然として上昇の余地があることがうかがえます。
エミン：
今まではそもそも株価を意識せず利益を出すことを考えていない企業、要は株主のことも考えていない企業もあったかもしれませんが、今は違うマインドに変わろうとしていると思います。
ハセン：
今後は企業の取り組みやマインドセットを含めて改善していくということですね。加えて投資家の認識との間にギャップが生じない方がいいと思いますがいかがですか。
山口：
ギャップを埋めるには対話が必要になってきますが、今どのようなことが課題かをご紹介させていただきます。それは、経営資源の配分の方法について、企業側と投資家の間にギャップがあることです。いわゆる東証からの要請を受けて企業側では株主還元の充実など、比較的着手しやすい取組みが進んできました。
一方で、中長期の投資家が何を重視しているかというと、事業ポートフォリオの見直しや経営資源の配分の見直し、最適なバランスシートの検討であり、企業と投資家間の認識にギャップが生じています。
また、自己資本や手元資金についての認識の調査では、企業は現状が「適正水準」であると認識しているとの回答が多かった一方、投資家から見た時には「余裕のある水準」にあるとの認識があり、この点もギャップが生じています。
ハセン：
ギャップを改善するために、東証として何か取り組まれていることはありますか。
山口：
2023年の東証要請に関して、2026年4月にアップデートしております。経営資源の最適な配分についてお知らせし、投資家が重視していることを上記の通り4つのポイントに整理して周知しております。
ハセン：
若槻さん、東証の要請について海外投資家は日本株をどのように見ていますか。
若槻：
すごくばらつきがあると思います。5、6年前から東証の改革を材料にして投資している海外投資家もいらっしゃいますが、人口減少等を背景に、日本株の成長性について懐疑的に見ている方も結構いらっしゃいます。そういった意味だと、東証改革はまだアーリーステージから抜け出せてない。逆に言うと、啓蒙活動のしがいがあって、段階的に認知が広がっていくのだと思っています。
○質疑応答
エミン：
少なくともAI・半導体関連企業における今期・来期の業績予想が強いこと自体は変わりません。ただ、こうした企業の株価は高くなっているので、「割安だから買う（バリュー株投資）」という段階ではないですが、「今後も成長する、強い勢いに乗る（グロース・モメンタム投資）」という意味での投資魅力はあると思います。
若槻：
足元、本日のテーマであるバリュー株についていえば、バリュー株は放置されている感じになっているため、過去の循環物色から考えると、どこかで反転する可能性も考えられます。
○第2部：バリュー株の選び方と投資判断
ハセン：
第2部では「バリュー株の選び方」と「売買タイミングと判断材料」について、バリュー株ファンドのファンドマネージャーに話を伺っていきます。
まずは、そもそも割安かどうかをどのように判断していますか。
部奈：
私の場合は１つだけ見ていて、それはROEです。私は「変化が期待される割安株へ投資」をしています。
上図は日本企業のROEとPBRをプロットした図になります。ROEが上がれば上がるほど、PBRが上がっていく傾向がありますので、この関係性を利用して、企業を評価しています。
今のROEで見た時のPBRが十分割安で、将来このROEが上がっていくような企業であれば、企業価値は上がるのではないかと考えて、銘柄を選んでいます。
ハセン：
例えばROEは８％が目安などと良く言いますよね。今後ROEが上昇するかを予想するのが難しいのですが、どうしたらよいですか。
部奈：
例えば、現在ROEが8％の企業が、15％にすると発表していた場合、その企業の話を伺うなどしてその蓋然性を確認します。確かにこの方針なら達成できると確認できた場合、ROE15％で見たときに十分低いPBRであるならば、その企業に投資をするという考え方をしています。ROEを変えられるのは誰かというと、やはり企業の経営陣です。ROEは、企業の文化や考え方等に根ざしており、変えるのはとても大変ですが、今後どうやっていくのかという点を重要視しています。
安西：
個人投資家の方も活用しやすい指標としては、やはりPBRとPER。そこに加えて、相対的に配当利回りが高いもの。すべての条件を満たす必要は必ずしもないですが、ここから銘柄を選ぶのも良いのではないでしょうか。
私は、加えてカタリスト（株価変動のきっかけ）がある銘柄かどうかを見ています。カタリストを確認することで、バリュー株特有のリスクであるバリュートラップ（割安と判断し投資したものの、いつまでも割安のまま放置される状況）を避けることができるのではないかと考えています。
ハセン：
安西さん、先ほどカタリストという言葉がありましたが、具体的に教えてください。
安西：
カタリストは大きく分けると２つあり、外部カタリストと内部カタリストの2つです。
外部カタリストは政策の変化、技術革新、消費や社会構造の変化等の大きな波を指します。
一方内部カタリストは、企業内部の要因を指し、具体的にはROEを含めた資本効率改善に対する経営陣の意欲や収益の拡大・採算性の改善等があります。これは取材等を通じて探っていきます。
エミン：
私は会社四季報を読んでいます。PBRやPERも見ますが、バリュー株を見るときに2つ重要視していることがあります。
1つは自己資本比率。基本的には自己資本比率は70%以上の企業、少なくても50%はある企業かどうかを見ています。
もう1つはPSR（株価売上高倍率、売上高に対して株価が割高か割安かを示す）で、これは時価総額を売上高で割った倍率です。日本はまだPSR1倍割れの企業が多いですが、私は赤字企業でなければ、売上高以上の時価総額はつくべきだと思っています。
ハセン：
バリュー株を選別する際に最も重視する指標を挙げるとしたら何でしょうか。
安西：
既に話しましたが、PBR、PER、配当利回り。そこに加えて、営業利益率とROEですね。
営業利益率が比較的高い企業は、ビジネスが上手で稼ぐ力があると判断できると思いますが、営業利益率が高いにも関わらずROEが低い（8%に達してない等）企業はROEを引き上げるためのポテンシャルがあると考えます。ですので、営業利益率が高くてROEが相対的に低い企業には注目しています。
ハセン：
売買タイミングや判断材料についても伺えればと思います。
部奈：
決算で業績という結果がしっかり出た時に、企業は評価されることが多いです。
1回で評価されず、2回、3回と続けないとマーケットに評価されないこともよくあることです。
売買タイミングは本当に難しくて、私は一度投資した銘柄は株価が上がるのをじっと待っていることが多いので投資期間が長いです。ポートフォリオの回転率（ポートフォリオの中でどれだけ1年間で売買するか）が、だいたい20%で非常に低いと言われています。自分の投資判断や投資した企業を信じながら待っています。
安西：
私も売買タイミングについては難しいと感じています。なので、基本的に自分が買いたいと思ったタイミングで買います。そもそも指標上は割安なものから投資先を選ぶことが多く、先ほどご説明した、カタリストが先行き具現化すると考えて、買いはタイミングを計りません。
一方で売却の方は、私もポートフォリオ回転率が、だいたい30%ぐらいで、平均すると1銘柄につき3年ぐらい持つ計算になります。３年くらいの目線で順調に株価が上昇していったとすると、1つ目に業績動向が株価に反映されます（上図の左の「株価上昇」の矢印）。2つ目は、カタリスト（政策や社会構造の変化等）といった後押しを業績の味方につけて、さらにバリエーションが上昇します（上図の右の「株価上昇」の矢印）。
その結果、業種や市場の平均までバリュエーションが追いついた時点で再度企業の取材をして、さらに一段と業績が拡大するようであれば、先行きバリエーションが下がるということになるので、割安だという判断のもと継続保有しますし、当初見ていた通りとの判断であればその時点で売却します。
ですから買いは計らず、売りは再度業績予想をし直したうえでという感じで考えています。
ハセン：
私の経験上、バリュー株だと思って買って、結構長い間持っていましたが、その間に株価が下がったら耐えられなくて損切りした経験があります。どうしたらよかったのでしょうか。
エミン：
株価が下がっても、無理に耐えなくても良いと思います。重要なのは買う時の自分なりの根拠やロジックがあるかどうかです。個別株投資は単純に割安だからと指標だけを見て買うのではなくて、その企業に対して、自分なりのストーリーを描いてほしいです。
例えば「この製品はインバウンドの恩恵を受けそうだ」とか、「この分野で市場シェアをこれくらい伸ばせるのではないか」という仮説を立てます。その上で「今は割安だが、このくらいまで株価は上がるのではないか」といったストーリーです。
もちろんプロの投資家は、適正価格を厳密に評価したりしますが、個人投資家はそこまでやる必要はなく、何となくでよいのでストーリーを描いてほしいです。そのストーリーに基づいて買って、達成したら売るというのがベースです。
自分が売りたい際や株価が下がった際はシナリオを確認しましょう。買った時のきっかけやロジックに何か変化があったか、企業の経営や製品が悪くなったか。そうでない場合は保有し続けます。
利益が出ようが出まいが、自分が立てたストーリーが変わったら、一旦売却することが基本だと思います。
ハセン：
「株式投資の初心者が企業研究する際のポイントを3つ挙げるとすると何ですか。」との質問が来ています。
部奈：
私は本当に1つに絞るべきだと思っているのですが、なぜこの企業が良いと思うのかを考えるのが良いと思います。自分が好きなことや興味を持っているところを入り口にして、この会社に良い商品やサービスがあるのはなぜか、この企業しかできないのか、とじっくり考えていく。その会社を応援しながら投資することがよいと思っています。
安西：
企業周辺のバリューチェーンを知ることと、バリュエーションを見ることが重要だと思います。
まずは企業を理解するという意味では、どの点が優れているのか、どこから利益を生み出しているのかを、IR資料や四季報等から読み解きます。それが理解できれば、なぜ投資しようと思うかというストーリーにつながってくると思います。
そこに加えて、競争相手はどこか、どこから原材料を仕入れているのか、誰に売っているのか、そこまで理解できるようになるとより良いと思います。
エミン：
私は四季報で次の３つの点を確認します。
1つ目に知るべきことは、何のビジネスか、売上がどのセグメントであがっているか、利益率はどうか、という点です。
2つ目の知るべきことというのは、将来上記の数字が伸びるのかどうか、市場や会社がどう見ているかという予測です。
3つ目は社長です。上場会社は社長で株価が動くこともあります。株主総会に行って社長に質問をするのも良いと思います。将来の売上や営業利益、それを達成するためにやるべきことを投資家の目を見て、その場で周りに聞かずに話してくれる社長はいい社長だと思います。
ハセン：
ありがとうございました。これからも日本株投資を皆さんで楽しんでいきましょう。
・本セミナーは、有価証券の売買の勧誘を目的としたものではありません。
・金融商品取引においては、各商品の価格の変動や有価証券の発行者の信用状況の悪化等により損失が生じるおそれがあります。
・金融商品取引を行うに際しては、御自身の判断と責任で行っていただきますようお願い申し上げます。